Banco Central Europeo, del castigo al premio

(Publicado en El Confidencial)

Hace un mes, en el artículo con título Nadie invierte a punta de pistola expuse cómo las políticas económicas coercitivas terminan fracasando y, sin embargo, suelen funcionar muy bien aquellas que ofrecen incentivos positivos a quien toma las decisiones.

El pasado 10 de marzo el Banco Central Europeo anunció una batería de nuevas medidas monetarias. En una primera lectura parece que es simplemente mucha más madera lanzada de la misma forma. Sin embargo, cuando se analizan las consecuencias de las actuaciones en detalle se aprecia un cambio radical en los incentivos.

Comencemos definiendo el problema. El BCE inyecta mucha liquidez a los bancos pero ésta no se transmite correctamente a la economía real. No llega ni tanto volumen ni a un tipo de interés tan bajo como la autoridad monetaria querría.

Para fomentar esa transmisión, el BCE había decidido situar la tasa de depósito en niveles negativos. Es decir, cobra a los bancos una cantidad (funciona como un impuesto) por el dinero que les sobra y no prestan a sus clientes.

La novedad principal es que a partir de ahora ofrecerá dinero con tipos negativos a los bancos que realicen nuevos préstamos a sus clientes. Eso significa que las entidades tendrán que devolver al banco central menos dinero de lo que les ha prestado. En otras palabras, el BCE regalará dinero (funciona como una subvención) a las entidades que aumenten sus créditos y préstamos a la economía real.

Muchos pensarán que ambos alicientes son similares y en la teoría lo son, pero en la práctica no. Pongamos un ejemplo de política fiscal. Normalmente se entienden mejor.

Pensemos que un gobierno quisiese bajar el precio del alquiler de las casas fomentado el arrendamiento de los pisos vacíos (mayor oferta). Una opción sería subir el IBI 100 euros al mes (1.200 euros al año) a las viviendas vacías y otra entregar una subvención del mismo importe a los arrendadores que alquilen sus inmuebles. ¿Qué medida creen que tendría más éxito para que se empiecen a alquilar más viviendas? Coincidirán conmigo que la segunda sería más efectiva en la práctica, ¿no? Generar confianza es clave para que funcione cualquier mercado. La segunda opción genera mucha más confianza a quien toma la decisión, el arrendador, porque el incentivo es positivo.

El inconveniente del ejemplo es que el presupuesto del gobierno es limitado, sin embargo el balance del BCE no lo es. Además, está buscando la manera de inyectar como sea más dinero en el sistema para evitar la deflación. Incluso desde el propio Financial Times hay quien abiertamente propone directamente imprimir más dinero para entregarlo a los gobiernos y a la población.

Mucho se parecen las nuevas medidas del BCE al “headright system” que comenté en el artículo de hace un mes. En la Norteamérica del siglo XVII la tierra era algo a repartir, lo mismo parece que es el dinero hoy en día. El BCE simplemente trata de entregarlo a modo de premio a quien se arriesgue para generar actividad económica.

Lo más importante es que, como en toda subvención, se vigile bien que los incentivos a la banca son los correctos. Si hay el más mínimo resquicio para hacer trampas se harán. Si los empleados de banca, o los directivos, o las consultoras que les asesoran, o los bancos de inversión o cualquier tercero descubren una manera para conseguir aumentar el volumen total de créditos sin aumentar apenas el riesgo asumido y tener derecho a subvención (financiación a tipos negativos) se utilizará. Si le llaman de su entidad para que incrementen el saldo dispuesto de crédito o hipoteca mejorando ligeramente las condiciones ya sabe por qué lo hacen.

En unos meses el BCE estará regalando dinero (financiación con tipos negativos) de tres maneras: a los bancos vía las nuevas subastas de liquidez, a las grandes empresas directamente en los mercados de capitales mediante la compra de bonos corporativos y a los gobiernos comprando deuda pública. En teoría, las tres vías deben contribuir a generar una mayor actividad económica.

Sin embargo, no conviene engañarse. La necesidad de realizar reformas económicas sigue siendo la misma. Por otro lado, estas medidas sí son útiles para velar por la estabilidad de precios, que es la labor principal del BCE. Adiós al riesgo de deflación.

Termino resaltando que Mario Dragui también utilizó la rueda de prensa posterior al anuncio de las medidas para generar expectativas inflacionistas. Indicó, como siempre, que la intención del BCE es que la inflación se sitúe en el medio plazo por debajo del 2% pero muy cerca de ese nivel. El matiz vino en la aclaración. Dijo explícitamente que eso significa que si durante un tiempo la inflación está por debajo de ese objetivo, en otro momento estará por encima para compensar.