La crisis de los productos no diferenciados

(Publicado el sábado en El Confidencial)

Las bolsas llevan dos meses cayendo ante el temor de que se produzca una nueva crisis global. En agosto y septiembre, el Euro Stoxx 50 ha bajado un 13,9% y el S&P 500 un 8,7%.

La situación de los sectores relacionados con las materias primas es lo más preocupante. En los últimos años se ha invertido mucho dinero en aumentar la extracción de estos productos. Los elevados precios y los bajísimos tipos de interés han contribuido a ello. En un entorno de bajos intereses muchos inversores relativamente conservadores han buscado rentabilidades superiores invirtiendo en proyectos a largo plazo cuyas ventas estuviesen aseguradas. Esta es la situación de las materias primas. A diferencia de la mayoría de los productos terminados, los barriles de petróleo o las toneladas de hierro siempre tienen demanda. 

El problema está en el precio. Para poder extraer materias primas se incurren en elevadísimos costes fijos que solo se rentabilizan si se mantienen en el tiempo unos altos precios de venta. Las fuertes inversiones realizadas años atrás han generado un exceso de producción que está haciendo caer a los precios. 

El agravante es que no se puede reducir la producción en el corto plazo porque los costes variables son relativamente pequeños. Aunque bajen mucho los precios y el proyecto no sea rentable se debe seguir extrayendo materias primas para recuperar al menos una parte de los costes fijos. Por ello, la falta de flexibilidad de la oferta, hace bajar todavía más los precios. La sobreproducción se suele corregir de manera natural en el largo plazo. Habitualmente se paralizan los proyectos futuros y cuando la demanda alcanza los niveles de la oferta, el precio se recupera. Solamente cuando un producto concreto deja de tener demanda de manera permanente las empresas deciden cerrar o centrarse en la extracción de otro.

En esta situación, a los mercados les preocupa por un lado el coste de la suspensión de los proyectos en curso y las menores expectativas de ingresos de los proyectos en producción. Sin embargo, la mayor incertidumbre es qué efectos puede tener esto en otros sectores y en el consumo.

En la crisis anterior los mercados cometieron el error de aislar el problema de las "hipotecas subprime", calculando su coste directo y no tuvieron en cuenta los efectos en cadena que finalmente se originaron. Por ello, esta vez guardan mayor cautela.

En febrero de 2007 saltaron las alarmas de impagos de los activos hipotecarios subprime, en verano de ese año las hipotecas prime también se vieron también afectadas, unos meses después aparecieron las dudas sobre las burbujas inmobiliarias de otros países en situación similar (Reino Unido, Irlanda, España..), seguidamente los bancos empezaron a desconfiar unos de otros y en octubre de 2008 quebró Lehman Brothers.

Volviendo a la situación actual, la primera pregunta que debemos responder es ¿A qué sectores se podría extender la crisis de las materias primas? Los inversores siempre miramos hacia donde puedan haberse producido situaciones parecidas.

En este sentido, en mi opinión, probablemente afecte a la fabricación de materiales básicos, energía y una parte importante de los productos agrícolas. En muchos de estos activos también se han realizado fuertes inversiones en los últimos años al calor de los bajos tipos de interés, elevadas rentabilidades esperadas y demanda asegurada. El denominador común de estos productos es que son productos estándar que el mercado compra al por mayor para elaborar otros. Algunos ejemplos son acero, aluminio, electricidad, alimentos a granel, etc. Se trata de productos que al igual que las materias primas tienen la demanda asegurada por los mercados internacionales o locales, pero cuya incógnita vuelve a ser el precio. 

La caída de los precios está siendo generalizada, sin embargo no afectará a todos los productos no diferenciados (estándar) de la misma manera. Dependerá de la evolución oferta y demanda específica para cada uno de ellos.

Por otro lado, resalto que aunque el sector energético (petróleo, gas, electricidad, etc) esté afectado en el largo plazo por las mismas dinámicas, en el medio plazo hay otras variables que influyen de forma muy directa en la rentabilidad de los productores. La política energética de las naciones, los incentivos a las energías “verdes”, la coyuntura económica de cada país, el nivel de sobrecapacidad local, etc.

La segunda pregunta a responder será ¿Afectará la crisis de los productores de estos bienes al consumo y a la economía en general? Esto es lo realmente importante para los mercados.

En mi opinión, es muy poco probable que genere una crisis bancaria. El volumen de préstamos y créditos entregados a este tipo de productores es muy pequeño comparado con su exposición a activos respaldados con bienes inmuebles. Por otro lado, los bancos están ahora mucho más capitalizados que en la crisis anterior.

En cuanto a los efectos en el ciudadano de a pie, creo que vivirá al margen de esta situación por varios motivos:

1) No supondrá una disminución inmediata de la actividad. Los fabricantes actuales deben seguir produciendo para recuperar el mayor valor posible.

2) La caída de los precios generará un trasvase de rentas desde los productores de los bienes estándar hacia mayores márgenes de quienes elaboran productos diferenciados y hacia menores costes para los consumidores.

3) Los bancos centrales evitarán la deflación con políticas monetarias más expansivas. Estas medidas pueden suponer nuevas inversiones en capacidad de producción de activos no diferenciados, pero se centrarán solamente en aquellos productos en los que todavía no hayan caído los precios y cuya rentabilidad teórica esperada siga siendo elevada. Al resto de los sectores económicos les beneficiarán.

Solamente en aquellos países y regiones dónde la producción de este tipo de bienes represente una parte importante de la economía, se dejarán notar los efectos negativos de la bajada de esos precios.