¿Por qué se mantienen los tipos negativos?

(Publicado en El Confidencial)

Pónganse en el caso de que una entidad financiera le ofrece invertir el dinero en un activo que le dice que tiene poco riesgo. Usted le pregunta cuánto va a ganar y la entidad le responde que no va a ganar nada, que va a perder. Cuánto más tiempo transcurra con el dinero aquí menos le va a quedar para usted. Tenga en cuenta que la inversión tiene poco riesgo porque con absoluta certeza va a ver cómo poco a poco una parte de su dinero desaparece. Lo siguiente que le pregunta es ¿le parece bien? ¿lo firmamos entonces?

Es evidente que así explicado nadie invertiría. Un problema surge cuando no se explica tan claro y el empleado de la entidad se lo vende al cliente de una manera más amable y omitiendo información relevante como es la rentabilidad esperada del producto. No obstante, los tipos negativos se cruzan también en los mercados de capitales, donde las dos partes contratantes son profesionales. En el gráfico se puede comprobar cómo los bonos alemanes a dos años tienen intereses negativos de manera constante desde agosto de 2014, hace casi un año.

¿Por qué ocurre esto? ¿Quién invierte perdiendo dinero y por qué? Hay tres tipos de inversores. 

Los bancos centrales. Los mayores compradores mayoristas de deuda son los bancos centrales. Con el objetivo de depreciar sus divisas y aumentar la competitividad de sus economías deben vender su moneda y comprar bonos denominados otras divisas aunque el tipo de interés sea negativo. El fin es político no económico. Pueden hacer esto más alegremente que en otras épocas porque gracias al efecto deflacionario de la revolución tecnológica actual no hay fuertes expectativas de inflación.

Aquellos que apuestan por la ruptura del euro. Algunos inversores entienden que en caso de que el euro fracase y cada estado deba volver a tener una divisa nacional, las deudas de los países del norte de Europa se redenominarían en sus divisas locales y se apreciarían frente al resto de divisas. En ese hipotético escenario obtendrían una plusvalía significativa. No obstante, estos estados no estarían obligados a redenominar la deuda y les convendría seguir pagando su deuda en euros, o en su defecto, en la cesta de divisas que lo sustituya (se podría llamar ECU 2). De esta forma, el volumen de la deuda a pagar por esos países sería menor y cumplirían perfectamente con sus obligaciones. Por ello, este tipo de inversores pecan en mi opinión de ingenuidad. El caso de los inversores que invierten con tipos negativos en francos suizos esperando una apreciación de la divisa es más lógico. En enero de 2015 el banco central suizo dejó de intervenir tan agresivamente y permitió al franco apreciarse. En consecuencia, quienes invirtieron el año pasado en deuda denominada en francos suizos han ganado cerca del 15% por la apreciación de la divisa.

Fondos de inversión y de pensiones de renta fija. Los gestores de fondos solamente pueden invertir en los activos que les permiten los folletos autorizados por el supervisor. Por otro lado, la mayoría de los partícipes desconocen la rentabilidad esperable de los productos en los que invierten, porque en caso contrario los venderían o traspasarían la inversión. Si un fondo solo puede comprar bonos en euros con rating elevado y plazos moderados conseguirá la rentabilidad que tienen esos activos en el mercado. En España pocos fondos están obligados a comprar con rentabilidades negativas porque la crisis de deuda de hace unos años provocó que muchos modificaran los folletos para poder invertir en activos con peor calidad crediticia y no tener que vender la deuda pública española o de los bancos del país. No obstante, la mayoría de ellos tienen a día de hoy una rentabilidad neta esperada negativa porque las comisiones superaran el rendimiento de los activos en los que invierten. Por otro lado, aquellos otros fondos que tengan todavía más flexibilidad dentro de los activos de renta fija también lo tienen complicado porque esta situación de mercado está llevando a los gestores a asumir mucho más riesgo para conseguir algo de rentabilidad adicional. Deben arriesgar mucho más para obtener una rentabilidad satisfactoria.

Pongamos un ejemplo. Un fondo de renta fija con una comisión total del 1,25% que invierte la mitad del patrimonio en deuda pública española a 3 años a tipos cercanos al 0,4% y la otra mitad en deuda corporativa al mismo plazo con rendimientos cercanos al 0,6%, generará una rentabilidad negativa para el partícipe del entorno del 0,75%. Si suben los tipos la rentabilidad será aún más negativa y si alguno de los emisores de los bonos quebrase la pérdida sería mayor. En los fondos mixtos o perfilados que invierten una parte del patrimonio en renta fija, el resultado sobre esa parte de la cartera será el mismo, o peor porque suelen tener unas comisiones más elevadas. Solamente cuando la renta variable compense el lastre de la renta fija tendrán rentabilidad positiva.

Al contrario de lo que se pueda pensar, los bancos no pierden dinero con los tipos negativos. Su negocio es de margen, no de retorno absoluto, y sigue siendo positivo. Piden prestado para invertir a mayor plazo o con mayor riesgo, lo que se conoce como carry trade. Genera el mismo beneficio pedir prestado al 3% y prestar al 4% que pedir prestado al -0,2% e invertir al 0,8%. Por otro lado, financiándose al -0,30% y prestando al -0,20% también obtienen resultados positivos.

En resumen, hay tres tipos de inversores que mantienen los tipos en negativo: los bancos centrales, quienes apuestan por una ruptura del euro esperando una redenominación de la deuda en una divisa fuerte y los fondos de inversión y de pensiones de renta fija. La renta fija ha sido normalmente un tipo de activo atractivo, por eso hay muchos fondos especializados. Estoy seguro que volverá a ofrecer buenas rentabilidades dentro de unos años. No obstante, ahora es contraproducente para el inversor.

En esta columna he explicado por qué se mantienen los tipos negativos en el tiempo. La próxima semana detallaré quiénes son los beneficiados y perjudicados por esta situación y cuándo debieran subir los tipos de interés.